Rendement berekenen

Wat is het rendement op uw vermogen?

Bereken rendement

Kwartaalbericht

Ontvang de actuele beleggingsvisie

Schrijf in

Deze publicatie geeft de visie van Wealtheon Asset Management op het wereldwijde investeringsklimaat weer. Tevens wordt de beleggingsstrategie van Wealtheon voor aandelen en obligaties nader toegelicht.

Onze visie

Voorzichtig beleid

Sedert ons laatste kwartaalbericht hebben er geen grote veranderingen in de wereldeconomie plaatsgevonden. Indien wij de verschillende regio’s beschouwen dan constateren wij dat de VS dit jaar, evenals in de laatste 5 jaar, wederom met een gematigd groeitempo wordt geconfronteerd. De werkloosheid daalt weliswaar maar indien men de zogenoemde participatiegraad in ogenschouw neemt, dan is het duidelijk dat er nog een lange weg is te gaan voordat men kan spreken van een werkgelegenheid zoals die er voor de crisis was.
 
De economie in de eurozone herstelt geleidelijk, maar ook in deze regio blijft de groei bescheiden, alle monetaire inspanningen van de ECB ten spijt. Anders dan de VS heeft de eurozone nog steeds niet het BBP-peil van vóór de crisis bereikt om van de werkloosheid niet te spreken.
 
In de overige regio’s is sprake van een zeer divers beeld, variërend van een diepe recessie in Brazilië, een groeivertraging in China, grote  nanciële problemen in olieproducerende landen tot een sterke economische groei in India. Voeg hierbij de politieke problemen zoals het vluchtelingenprobleem, de instabiliteit in het Midden-Oosten, het EU-referendum in UK en niet te vergeten de opkomst en groei van anti-EU populistische partijen in diverse andere lidstaten, dan zijn er voldoende ingrediënten c.q. risico’s aanwezig voor de verwachting van een nog lagere groei, nog lagere rente en daarmee waarschijnlijk tijdelijk lagere beurskoersen.
 
Een ander element zijn de inmiddels relatief hoge waarderingen (k/w) van de meeste Westerse large cap aandelen ten opzichte van hun 10-jarige gemiddelden waardoor een voorzichtig en terughoudend beleid zeker gerechtvaardigd is.
 
In de VS duidt de opkomst van Donald Trump erop dat een groot deel van de kiezers ontevreden is over de duidelijk teruggelopen welvaart en werkgelegenheid tijdens de Obama-jaren. De werkloosheid liep weliswaar terug maar de lonen stegen niet. Hierbij kent de VS een zeer lage en teleurstellende productiviteitsverbetering. Hervormingen op het gebied van inkomenspolitiek, onderwijs en gezondheidszorg zouden verder wenselijk zijn maar vooralsnog niet erg waarschijnlijk.
 
Eenzelfde ontwikkeling doet zich voor in de eurozone waar een steeds groter aantal landen zich afzet tegen het beleid, de niet ingeloste beloftes en de verregaande bemoeienis van de EU. Een van de oorzaken van de reeds lang bestaande laagconjunctuur in de eurozone is het door de EU gehanteerde starre begrotingsbeleid dat veel te restrictief is geweest (maximaal begrotingstekort 3%) en dat gelukkig nog enigszins werd gecompenseerd door het ruime monetaire beleid van de ECB. Het heeft ervoor gezorgd dat landen met hogere tekorten op hun begroting dan de maximaal toegestane 3% niet konden stimuleren en landen met aanzienlijk lagere tekorten niet wilden stimuleren.
 
Kortom: er is duidelijk geen sprake van één samenhangend op de echte problemen gericht beleid. Gezien het feit dat het instrumentarium van de ECB inmiddels lijkt uitgeput, ontkomt de EU niet aan hervormingen op het vlak van begrotingsbeleid. In dat kader zullen de in het verleden gemaakte afspraken opnieuw onder de loep dienen te worden genomen. Zoals het verleden leert, geen eenvoudige opgave.
 
Wat betekent het bovenstaande voor ons beleggingsbeleid in de komende kwartalen?
 
Evenals in 2015 werd de belegger gedurende de eerste helft van dit jaar geconfronteerd met volatiele markten. Dit uitte zich opnieuw in een zeer actief beleid van onze zijde, hetgeen weleens leidt tot vragen. Wij zijn echter van mening dat dit beleid noodzakelijk is gezien het feit dat de huidige volatiliteit wordt ingegeven door de richtingloosheid van de economie.
 
Staan wij nog steeds aan het begin van een economisch herstel of glijden wij weer af naar een recessie? Het herstel is er maar waarom zet dit onvoldoende door ondanks de extreem lage rente in met name de Westerse regio’s? Het antwoord is dat er onvoldoende vertrouwen is en overheden in de verschillende landen niet bijdragen aan dit vertrouwen in de vorm van investeringen.
 
Ons macro-economisch oordeel is momenteel nog gematigd positief maar dat is met name ingegeven door de lage rente en veel minder door economisch herstel. Bij gebrek aan alternatieven reageren de aandelenmarkten soms zeer positief en hoopgevend om zich daarna toch weer te richten naar de reële Westerse economie, welke nog immer gekenmerkt wordt door hoge werkloosheid, te lage redietverlening en te weinig investeringen.
 
Genoemde hectiek van de markt - ingegeven door een grote mate van onzekerheid - dwingt ons ertoe om regelmatig ons beleid op gebied van assetallocatie, sectoren en fondsen aan te passen. Dit hebben wij ook in de afgelopen decennia succesvol gedaan, gebaseerd op het door ons consistent gehanteerde systeem. Nieuw in de huidige cyclus is de kunstmatig (!) lage rente. Een lage en dalende rente betekent niet noodzakelijk dat een economie zal herstellen, zoals dit in het verleden veelal het geval was. Daar is meer voor nodig en dit zet beleggers regelmatig op het verkeerde been. Hoge volatiliteit leidt tot meer risico’s. Zolang deze risico’s persisteren, dienen wij deze adequaat te managen en zullen wij vasthouden aan ons huidige voorzichtige beleid.

Wereldeconomie

Het IMF, de Wereldbank en de OESO hebben ook het afgelopen kwartaal hun vooruitzichten op de wereldwijde economische groei neerwaarts bijgesteld. De Wereldbank gaat hierin het verst: de groei voor 2016 zou op +2,4% uitkomen in plaats van de eerder verwachte 2,9%. Gemiddeld geven de 3 instituten een verwachte groei voor 2016 van +2,8%. Een jaar geleden was dat nog 3,8%.

Voor 2017 wordt een licht herstel verwacht van 3,2% maar de conclusie kan niet anders zijn dan dat de wereldeconomie te traag groeit en dat er dringend behoefte is aan gecoördineerd ingrijpen door de overheden om het schip weer enigszins op stoom te krijgen. Het ingrijpen door de centrale banken heeft blijkbaar te weinig e ect gehad en dat blijkt vooral uit achterblijvende bedrijfsinvesteringen, matige consumentenbestedingen en een beperkte groei van de wereldhandel. Een meer fundamentele maar niet voldoende begrepen oorzaak van de trage groei is de abnormaal lage productiviteitsgroei die de laatste jaren gemeten wordt. Het antwoord van overheden hierop zou volgens veel economen ‘ scaal’ stimuleren kunnen zijn, waardoor er direct meer bestedingsruimte komt voor consumenten en ondernemers. Voor zover de stimulans de vorm aanneemt van overheidsinvesteringen, kan dit de infrastructuur verbeteren en daarmee leiden tot productiviteitsverbetering. Weliswaar stijgen hierdoor de overheidstekorten maar, dankzij de tot stand gebrachte snellere groei, minder of niet in verhouding tot het nationaal product. Bovendien is de politieke uitvoerbaarheid van de nodige structurele hervormingen groter bij snellere groei, met veelal ook gunstige gevolgen voor de tekorten.

Verenigde Staten

De Amerikaanse economie zet haar groei voort maar het tempoverschil met Europa wordt geleidelijk aan kleiner. Waar in 2015 de Amerikaanse economie nog 1% sneller groeide dan Europa, is de marge voor 2016 nog maar 0,2% en dat wordt vooral veroorzaakt door een neerwaartse bijstelling van de Amerikaanse groeiprognoses. Voor het gehele jaar 2016 wordt nu een groei verwacht van 1,8% (was 2,6%). De belangrijkste oorzaak van deze afname is de afzwakkende particuliere consumptie, die 70% deel uitmaakt van het Amerikaanse BNP. Het overige deel wordt vooral gevormd door particuliere investerigen, overheidsuitgaven en netto-export. Als gevolg van de tegenvallende economische groei heeft de centrale bank (FED) nu minder ruimte om de voorgenomen renteverhogingen door te voeren. Op dit moment wordt voor 2016 nog 1 verhoging door de markt ingecalculeerd tenzij blijkt dat de economie weer meer vaart krijgt. Dat dit niet onwaarschijnlijk is, blijkt uit de aantrekkende arbeidsmarkt en de historisch lage werkloosheid, die aantonen dat de Amerikaanse economie nog steeds in beweging is.

Eurozone

Evenals in 2015 zal de economische groei in Europa voor 2016 en 2017 blijven steken op een magere 1,5%. De stimuleringsmaatregelen van de ECB lijken voorlopig te weinig e ect te sorteren en de markt kijkt dan ook reikhalzend uit naar wat de volgende stappen van de centrale bank zullen zijn. Hierbij leidt de onenigheid tussen Duitsland (Schäuble) en Draghi over de e ecten - economisch en politiek - van de negatieve rente niet bij tot duidelijkheid over het toekomstige monetaire beleid. Ook de Griekse schuldenproblematiek blijft als een donkere wolk boven Europa hangen. Positief is dat de Europese arbeidsmarkt, hoewel nog steeds gekenmerkt door hoge werkloosheid, gestaag verbetert en dat de particuliere consumptie zich nog goed ontwikkelt, hoewel de eerste haperingen zichtbaar zijn. Naast de economische zijn er ook de grote geopolitieke uitdagingen zoals de vluchtelingenproblematiek, de verhouding met Rusland en Turkije en de ‘Brexit’ die het beeld van Europa de komende jaren zullen bepalen. Op het moment van schrijven van dit kwartaalbericht was de Brexit zojuist een feit en dit leidde direct tot negatieve reacties op de aandelenmarkten. Ook het Britse pond daalde aanzienlijk ten opzichte van de euro en nog meer ten opzichte van de US dollar. Hierbij speelt niet alleen onzekerheid over de economische gevolgen voor Europa een rol maar ook de politieke gevolgen, in het bijzonder de stimulans die hieruit kan ontstaan voor andere afscheidingsbewegingen.

Japan

De economie van Japan is in het eerste kwartaal met 1,9% gegroeid ten opzichte van een jaar eerder. Het cijfer was iets positiever dan bij een eerdere raming, toen nog werd uitgegaan van een plus van 1,7%. Onder meer bleken de consumentenbestedingen in de eerste maanden van het jaar iets meer te zijn toegenomen dan eerder gedacht. Hiernaast bleken investeringen door bedrijven iets minder sterk te zijn gedaald. De opwaartse bijstelling zal voor enige opluchting zorgen bij premier Abe, die worstelt met vooralsnog tegenvallende e ecten van steunmaatregelen om de economie aan te jagen. Japan kampt onder meer met een dalende vraag vanuit het buitenland. Een plan om de btw te verhogen, werd onlangs voorlopig in de ijskast gezet. Ongetwijfeld speelt de ‘dure’ yen – welke als een risico wordt bestempeld – hierbij een rol.

China

De Chinese economische groei vertraagt dit jaar tot ± 6,5% wat nog steeds in lijn ligt met de doelstellingen van het recent afgekondigde 5-jarenplan. De Chinese overheid heeft zich tijdens de presentatie van het dertiende vijfjarenplan op het Nationale Volkscongres in maart min of meer gecommitteerd aan een reële groeidoelstelling van 6,5%. Chinese beleidsmakers zijn sindsdien naarstig op zoek naar mogelijkheden om die groei te halen en hebben de afgelopen drie maanden teruggegrepen op beproefde remedies, zoals het openzetten van de kredietkraan voor het bedrijfsleven. Het is echter de vraag of dit beleidsinstrument nog werkt, gezien de aanhoudende afnemende groeiprognoses. De Chinese regering lijkt zich ook bewust te zijn van de gevaren van het kredietinstrument, zeker nu ook het IMF waarschuwt voor het gevaar van verdere opstapeling van schuld van de bedrijvensector, die met 145% van het BBP reeds uitzonderlijk hoog is. Hiernaast kunnen de private schulden een risico gaan vormen voor de stabiliteit van de Chinese economie. Aangezien de Chinese schuld nagenoeg geheel binnenlands van aard is, heeft de overheid nog wel veel armslag om de groei te stutten via monetaire  nanciering en daarmee de Chinese centrale bank een deel van de schuldenlast over te laten nemen. Op de lange termijn schaadt dat echter de e ciëntie van de economie en houdt het de structurele problemen in stand.

Opkomende markten

Van de Opkomende Markten is India een positieve uitschieter. Het land weet zich te onttrekken aan de algehele groeivertraging of zelfs de recessies die zich openbaren bij veel opkomende landen. Met een groeiverwachting in 2016 van 7,5% behoort India tot de snelste groeiers ter wereld. Hoewel de bevolkingsomvang en het groeitempo vergelijkbaar zijn met China, zijn er ook enkele belangrijke verschillen. In tegenstelling tot China is de bevolking relatief jong en neemt de bevolkingsomvang nog sterk toe. Dat geeft per de nitie meer groeikansen voor de economie. Voeg hierbij het hoge gemiddelde opleidingsniveau van de beroepsbevolking dan is India in potentie de tweede Aziatische economische reus van de toekomst.

Rente, inflatie en valuta

In ons laatste Kwartaalbericht berichtten wij dat de 10-jaars rente in Europa was gedaald tot slechts 0,20%. Inmiddels zijn er nog lagere niveaus bereikt. Het lijkt er niet op dat wij snel aanzienlijk hogere niveaus zullen zien aangezien de economische groei zeer bescheiden blijft en er weinig tot geen in atoire impulsen in de wereld zijn, met uitzondering van de olieprijs die sinds januari van dit jaar weer met een opmars bezig is. Sinds het dieptepunt in januari 2016 is de prijs van een vat Brent olie namelijk ruim 67% gestegen (richting 50 US dollar) maar is hiermee nog ver verwijderd van het niveau van 100 dollar in 2014. De Amerikaanse rente ligt al zo’n 2 jaar ± 1,7% hoger dan in Europa en dit heeft onder meer geleid tot een opwaardering van de US dollar ten opzichte van de euro, de yen en de Chinese renminbi. Het is te verwachten dat de US dollar voorlopig niet in kracht zal afnemen omdat de Amerikaanse centrale bank mogelijk haar rentetarieven gaat verhogen in tegenstelling tot Europa en Japan, die met hun beleid lage rentes beogen.

Obligaties

Omdat de Europese kapitaalmarktrente in 2016 wederom gedaald is, kunnen obligatiebeleggers het eerste half jaar van 2016 over het algemeen afsluiten met een positief resultaat. Tegelijkertijd zijn de e ectieve rendementen (aanvangsrendementen) gedaald tot tegen het nulpunt (10-jaars obligaties) of zelfs negatief voor looptijden korter dan 9 jaar! Met het vooruitzicht van laag blijvende rentestanden zijn beleggers in toenemende mate geneigd om op zoek te gaan naar meer rendement. Dit leidt dan naar zogenaamde ‘high yield’ obligaties of obligaties, welke noteren in een zwakke muntsoort. Wealtheon kiest er bewust voor om geen extra risico’s in haar obligatiebeleid op te nemen om hiermee een gebrek aan rendement te compenseren. Wij blijven ons richten op kwalitatief hoog - staande obligaties (Investment Grade) met een goede verhandelbaarheid. Hiernaast beperken we het risico van een eventuele rentestijging door de gemiddelde looptijd (2,4 jaar) van de portefeuille kort te houden. Door gebruik te maken van leningen met variabele coupons of een in atiecorrectie, wordt een eventueel renterisico extra beperkt.

Aandelen

Hoewel aandelen naar onze mening het beste alternatief vormen voor laag- tot niet-renderende obligaties, hebben wij tijdelijk de overweging in aandelen teruggebracht. De belangrijkste redenen hiervoor zijn de gevolgen van de ‘Brexit’, de nog steeds vertragende wereldeconomie en de relatief hoog gewaardeerde aandelenmarkten.
 
De samenstelling van de aandelenportefeuille is dit jaar meer gericht op sectoren waarin door ons in 2015 niet werd belegd: olie, grondsto en en opkomende markten. Daarentegen zijn de belangen in de consumenten - sector grotendeels afgebouwd. Verder blijven wij belegd in indirect vastgoed, dat in deze tijd voordeel heeft van de lage rentestand.

Conclusie

Opnieuw moet er geconstateerd worden dat de wereldwijde economische groei niet versnelt en soms zelfs vertraagt. Dit vraagt om actief ingrijpen van overheden om tot structurele hervormingen te komen en om met het begrotingsbeleid extra bestedingsimpulsen te geven waardoor de druk op de centrale banken om hun extreem verruimend beleid voort te zetten, verminderd zal worden. Onder de huidige omstandigheden waarbij twee derde van de wereldeconomie nog altijd groeit en zowel in atie als rente historisch laag zijn, genieten aandelen nog steeds de voorkeur boven obligaties. Wel dienen beleggers rekening te houden met tussentijdse koerscorrecties, die worden ingegeven door de huidige onzekere economische omstandigheden en geopolitieke spanningen. Deze zullen wij gebruiken voor geleidelijke aankopen in kwaliteitsaandelen.