Rendement berekenen

Wat is het rendement op uw vermogen?

Bereken rendement

Kwartaalbericht

Ontvang de actuele beleggingsvisie

Schrijf in

Visie

Politiek versus economie

De verwachting dat de grootste ontwikkelde economieën in 2019 minder snel zullen groeien en de politieke onzekerheid hebben geleid tot een volatieler beursklimaat. Drie elementen die hebben bijgedragen aan deze verwachting worden in dit kwartaalbericht besproken. Verder geven wij onze visie op obligaties en aandelen. Biedt 2019 nog kansen voor de belegger?

Handelsoorlog

In het afgelopen jaar werden de economische groeiverwachtingen meerdere malen neerwaarts bijgesteld door de OESO en het IMF. Een belangrijke reden hiervoor was de zich ontwikkelende handelsoorlog tussen de Verenigde Staten (VS) en China en de daarmee gepaard gaande onzekerheid, ook voor andere landen. Beleggers verkiezen een investeringsklimaat dat kan steunen op een aantrekkelijke economische groei. De invloed van de handelsoorlog op de mondiale economische groei wordt daarom gevreesd.

De huidige pauze die President Trump en President Xi Jinping ingelast hebben om tot een akkoord te komen, zal zeker door beleggers beloond worden wanneer dit akkoord er ook daadwerkelijk komt. Indien een dergelijk akkoord vervolgens leidt tot een opwaartse bijstelling van de economische groeiverwachtingen dan zal 2019 een aantrekkelijk beleggingsjaar kunnen worden. De onzekerheid zal daarover echter tot bovengemiddelde volatiliteit op de beurzen blijven leiden. Onzeker blijft met name ook of de drastische verhoging door de VS van de invoertarieven op auto’s zich zal uitstrekken tot auto’s uit Japan en de EU, met grote gevolgen voor o.a. de Duitse economie.

Brexit

De Brexit saga lijkt nog niet tot een einde te komen. De gedachte dat Engeland zonder Europa verder zal moeten, splijt het land in tweeën. Premier Theresa May, de verzetsleider in haar eigen partij Boris Johnson, voorstanders van blijvend lidmaatschap van de EU en oppositieleider Jeremy Corbyn voeren een fel debat over de toekomst van het land, met name onder welke voorwaarden de Brexit dient plaats te vinden dan wel of de kiezers opnieuw moeten worden geraadpleegd. De Europese leiders zijn begin december samen met May tot een Brexit akkoord gekomen. Nu May op 10 december de stemming door het Britse parlement op het laatste moment uitstelde, zal de onzekerheid vooralsnog aanhouden.

Saillant detail is het oordeel van advocaat-generaal Campos SanchezBordona van het Europese Hof van Justitie, die in zijn (voor het Hof niet-bindende) advies stelt dat het Verenigd Koninkrijk (VK) het besluit tot uittreding op grond van artikel 50 eenzijdig kan intrekken. De unanieme goedkeuring van de andere EU-lidstaten zou daarvoor niet nodig zijn. Indien het Hof zich achter het advies schaart, neemt de kans op voortgezet lidmaatschap van het VK iets toe.

Italië

In het najaar van 2018 kwam het Italiaanse kabinet met plannen die de Europese begrotingsnormen serieus schenden. Door hogere uitgaven en lagere inkomsten voor de staat wordt verwacht dat de staatsschuld nog verder boven de 130% van het BBP zal oplopen.

De begroting voor 2019 voorziet in een tekort van 2,4%. De Europese Commissie is met name bezorgd over € 35 miljard extra uitgaven door het verlagen van de pensioenleeftijd en het invoeren van een basisinkomen voor bepaalde categorieën burgers. Dit lijkt een onhoudbare strategie, zeker gezien de zeer ongunstige demografische opbouw van het land. Voor politiek gewin is dit natuurlijk een boodschap die de Italiaanse bevolking aanspreekt. Helaas wordt er meestal niet bij vermeld wat de economische gevolgen van een dergelijk beleid op de langere termijn zullen zijn. De Italiaanse renteniveaus zijn ondertussen stevig opgelopen. Een duidelijk signaal dat de markt niet gelooft in het voorgestelde beleid. Onder de dreiging van een excessief-tekortprocedure heeft de regering zich bereid verklaard tot nader overleg met de Commissie.

Conclusie

De drie besproken onderwerpen hebben duidelijk invloed op het beleggingssentiment. Zolang er geen oplossingen komen, zullen aandelen bovengemiddelde koersfluctuaties kennen. Met het verstrijken van de tijd zal er meer duidelijkheid komen en het is zaak om hier tijdig op te reageren. Met het oog op onze filosofie ‘Preserve and Add Value’ zullen wij gepaste stappen blijven nemen.

 

 

Wereldeconomie

De economische groei op wereldniveau toont een stabiele ontwikkeling. In 2018 zal de wereldeconomie met ca. 3,7% groeien en zoals het er nu naar uitziet zal de groei in 2019 doorzetten. Behoudens een potentieel geïnverteerde rentecurve in de VS, ziet Wealtheon nog geen echte tekenen van een recessie. Maar de risico’s, zoals ook vermeld in ons vorig kwartaalbericht, zijn nog niet verdwenen en kunnen het huidige beeld kantelen. Een belangrijk risico vormt de escalerende handelsoorlog tussen de VS en China en de negatieve invloed hiervan op de wereldhandel. Met uitzondering van de VS wordt een groot aantal regio’s geconfronteerd met een afzwakkende groei, welke echter nog niet verontrustend is. Vanwege zijn omvangrijke export naar de VS verwachten wij dat China ernaar zal streven om zo snel mogelijk tot een akkoord te komen met de VS. Aan de andere kant zal China zich niet als een lam naar de slachtbank laten leiden en is het daarom nog geen gelopen race.

 

Verenigde Staten

In ons vorige kwartaalbericht schreven wij dat het beeld van de economie in het derde kwartaal niet anders zal zijn dan in het tweede kwartaal. Toen steeg het BBP met 2,9% van jaar tot jaar. Recente cijfers over het derde kwartaal bevestigen dat. De Amerikaanse groei bedroeg namelijk 3% van jaar tot jaar, waarmee de gunstige trend van eerdere kwartalen werd voortgezet. Uit de gepubliceerde cijfers blijkt dat naast de consument ook overheidsuitgaven en bedrijfsinvesteringen zorgden voor dit mooie resultaat. Zowel consument als ondernemer hebben nog vertrouwen in de toekomst. Of de VS in de komende periode in staat zal zijn de opgaande lijn vol te houden, is echter de vraag. De ontwikkeling van de door ons gevolgde indicatoren van de huizenmarkt is in de afgelopen periode namelijk duidelijk verslechterd. Tevens lijkt de groei van de consumentenbestedingen af te vlakken, zij het op een hoog niveau. Ook is sprake van enige opwaartse druk op de lonen als gevolg van de almaar dalende werkloosheid. Uit dien hoofde verwachten wij in de loop van 2019 een matiging van de groei naar 2,5%. Lichtpuntjes zijn dat de inflatie- en rentestijging beperkt blijven. De uitvoering van het FED-beleid om geleidelijke renteverhogingen door te blijven voeren, wordt misschien verzwakt.

Eurozone

Na een stijging van 2,4% en 2,2% van jaar tot jaar in respectievelijk het eerste en tweede kwartaal van 2018 gaf de economische groei gemeten aan het BBP in het derde kwartaal een verdere afzwakking te zien naar 1,7%. Een belangrijke oorzaak hiervoor was de krimp van de Duitse economie. De grootste economie van Europa wordt geconfronteerd met fors tegenvallende verkopen in de auto-industrie. Dit is het gevolg van nieuwe wetgeving op het gebied van emissie-uitstoot en certificeringsprocedures voor nieuwe modellen. Ook is, zoals gezegd, het gevaar van hogere Amerikaanse invoertarieven op auto’s nog niet uit de lucht. Hiernaast zijn Duitse ondernemers al geruime tijd minder positief over de toekomst. Dit blijkt uit de dalende trend van de zogenoemde IFO-conjunctuurindicator (leading indicator voor de Duitse economie). Ook het stagneren van de Italiaanse economie was een tegenvaller voor de eurozone. Hoewel de eurozone minder hard wordt getroffen door de handelsoorlog tussen China en de VS heeft deze wel invloed op de wereldhandel en leidt dit tot afnemende investeringen, zeker in landen die sterk afhankelijk zijn van de internationale conjunctuur. Denk bijvoorbeeld aan de kapitaalgoederenindustrie in Duitsland. Gebaseerd op het totaalbeeld, hebben wij onze groeiraming voor 2018 naar beneden bijgesteld, namelijk van 2,2% naar 1,9%. Voor 2019 gaan wij niet uit van recessieve tendensen maar van een lagere groei, namelijk 1,7%.

 

Japan

In het tweede kwartaal van 2018 herstelde de Japanse economie. Maar net als Duitsland toonde deze in het derde kwartaal van 2018 een krimp. Een zwakke binnenlandse vraag, teruglopende investeringen en een dalende export zijn de belangrijkste oorzaken. Onze indicatoren duiden op een licht herstel in het vierde kwartaal. Voor geheel 2018 gaan wij daarom uit van een matige groei van 0,8%, wat een licht neerwaartse bijstelling is ten opzichte van de schatting in ons vorige kwartaalbericht. Voor 2019 blijft de economische groei evenals de inflatie aan de lage kant. Daarom is het waarschijnlijk dat de Japanse centrale bank haar zeer ruime monetaire beleid zal voortzetten. Tot op heden heeft dit beleid weinig opgeleverd, gezien het feit dat de inflatie al geruime tijd beneden de doelstelling van 2% ligt. Belangrijkste redenen hiervoor zijn de beperkte economische groei en het feit dat er nauwelijks sprake is van loonstijgingen. Dit laatste wordt mede veroorzaakt door het Japanse bedrijfsleven dat zeer beducht is voor zijn concurrentiekracht. De geplande BTW-verhoging in 2019 zal een prijsverhogend effect hebben maar tegelijkertijd een dempend effect op de vraag. Ter herinnering: de laatste BTW-verhoging in 2014 leidde tot een kortstondige recessie in Japan.

 

China en opkomende landen

Tijdens de laatste G20 top zijn de VS en China overeengekomen om een pauze van drie maanden in te lassen voor de verdere invoertariefverhoging, teneinde te vermijden dat de handelsoorlog tussen de twee landen escaleert. Gedurende die periode dienen beide partijen tot een akkoord te komen. Handelsoorlogen kennen uiteindelijk alleen verliezers. Maar de Chinezen worden harder geraakt dan de VS simpelweg omdat de Amerikaanse uitvoer naar China lager is dan omgekeerd. Momenteel hanteren de VS reeds extra importheffingen op een bedrag van $250 mld. aan Chinese goederen terwijl China dit omgekeerd doet op ca. $60 mld. aan Amerikaanse goederen. De Chinese economie voelt reeds de invloed van de handelsoorlog. Groeide de economie in het eerste en tweede kwartaal van 2018 nog met ruim 6,7%, in het derde kwartaal viel deze terug naar 6,5%. Ondanks de forse depreciatie van de yuan droeg de export nauwelijks meer bij aan de groei. Ook de binnenlandse vraag was zwak. Voor 2019 gaan wij uit van een groei van 6,2%, maar indien men er niet in slaagt om tot een akkoord te komen met de VS, dan zal de groei lager uitvallen.

De Indiase economie wordt gekenmerkt door een hoge groei en een lage inflatie. Wij verwachten dat hierin voorlopig geen verandering komt. Dit komt ook tot uitdrukking in de verbetering van ons macroeconomische oordeel naar ‘neutraal’. De Braziliaanse economie had in de eerste helft van 2018 als gevolg van onder meer stakingen wat tegenwind. Wij verwachten echter dat het in 2017 ingezette herstel doorzet in de tweede helft van 2018. Het aanzienlijk hogere groeicijfer over het derde kwartaal (+1,3%) bevestigt dit beeld. Voor 2019 verwachten wij een groei van ca. 2,2%.

Obligaties

ECB verhoogt de korte rente mogelijk pas in 2020!

In het macro-economische gedeelte hebben we al aangegeven dat de groeivertraging in de eurozone zich wat ‘breder’ en langer voltrekt. Dit stemt niet overeen met wat de ECB verwachtte.

Weliswaar werd de groei in het derde kwartaal gedrukt door tijdelijke ontwikkelingen in de auto-industrie, maar dit is niet het enige. De meest recente economische cijfers vielen opnieuw tegen. Verder verwachten wij dat de groei in de VS gaat verzwakken – met name in de tweede helft van 2019 – zeker indien meerdere renteverhogingen doorgevoerd worden. De door ons verwachte zwakkere groei van de eurozone-uitvoer zal vervolgens de investeringen raken. We denken daarom dat de ECB in de loop van 2019 haar groeiramingen zal verlagen.

Voor de aangekondigde beëindiging van de obligatieaankopen door de ECB maakt dit niets uit; aan die aankopen komt eind dit jaar een eind. Maar voor de rente gaat het wel wat betekenen. ECB-president Mario Draghi heeft gezegd dat de rente minstens tot en met de zomer van 2019 gelijk zal blijven. Gezien de economische ontwikkelingen lijkt het ons niet onaannemelijk dat de eerste renteverhogingen om die reden langer zullen worden uitgesteld. Gevolg zal zijn dat de korte rente in heel 2019 in de buurt van het huidige niveau zal blijven liggen.

De lange rente in Duitsland en Nederland is in november gedaald. Dat kwam onder meer door de tegenvallende macrocijfers voor de eurozone. Tel daarbij op dat de korte rente voorlopig niet zal worden verhoogd, dan is de kans groot dat ook de lange rente zich voorlopig rond het huidige niveau zal blijven bewegen. Wellicht dat zelfs op korte termijn de lange rentetarieven verder omlaaggaan indien beleggers zich gaan realiseren dat de conjuncturele vooruitzichten minder rooskleurig lijken en de korte rente voorlopig gelijk blijft. Pas als de eerste renteverhogingen door de ECB in zicht komen, zal de lange rente weer de weg naar boven inslaan.

Euro in de loop van 2019 weer wat sterker

De euro is de afgelopen periode per saldo vrij stabiel geweest ten opzichte van de dollar. Er was niet sprake van een duidelijke richting voor de euro-dollarkoers.

In ons basisscenario zal de euro in 2019 geleidelijk in waarde stijgen. De Amerikaanse FED heeft aangekondigd dat de huidige rente nog maar weinig ligt onder de evenwichtsrente. Dit is het niveau waarop de economie noch gestimuleerd noch afgeremd wordt. Na de renteverhoging in december, verwachten wij nog één renteverhoging in de eerste helft van 2019. Eerder gingen we uit van twee renteverhogingen in 2019. De ECB moet echter nog beginnen met renteverhogingen. De markten gaan er dan ook rekening mee houden dat de renteverschillen tussen de VS en de eurozone zullen afnemen. De euro zal dan uiteindelijk sterker worden.

 

Aandelen

Op basis van de toegenomen risico’s in het derde kwartaal van 2018 en de verslechtering van ons macro-economisch oordeel naar ‘gematigd negatief’ hebben wij gedurende de zomer onze liquiditeitspositie verder uitgebreid, waarbij de overweging in de technologiesector deels door winstneming werd afgebouwd. In oktober en december hebben wij nogmaals aandelen verkocht en de liquiditeitspositie daarmee verder verhoogd. Aandelen zijn hiermee onderwogen wat past in onze doelstelling tot kapitaalbehoud.

De MSCI wereldaandelenindex in lokale valuta is sedert het hoogtepunt van september 2018 met ca. 15% gedaald. In de loop van december herstelde de beurs zich enigszins als gevolg van de genoemde driemaands periode van onderhandeling met China. De opluchting was echter snel over en de markt richtte zich weer naar de waan van de dag.

Mag de belegger hieruit opmaken dat er geen kansen meer zijn voor aandelen in 2019? Het antwoord is neen. Immers, zoals hierboven gesteld gaan wij uit van een voortgaande economische groei, waardoor bedrijfswinsten nog een bevredigende ontwikkeling kunnen laten zien. Hiernaast zijn als gevolg van de recente beursdaling een aantal markten qua waardering weer aantrekkelijker geworden. Aangezien de rente in de westerse economieën en ook de geringe inflatoire druk vooralsnog weinig stijgt, heeft de belegger weinig alternatieven. Wij blijven de focus van onze beleggingen op de VS houden en handhaven een onderweging in Europese aandelen. Gelet op het feit dat wij ons in een later stadium van de economische cyclus bevinden, beschouwen wij de sectoren consumentengoederen, luxegoederen, gezondheid en informatietechnologie als het meest interessant.

 

Conclusie

Aangezien momenteel ons macro-economische oordeel voor aandelen ‘gematigd negatief’ is en er nog ruimschoots risico’s zijn, zien wij op het moment van dit schrijven nog geen reden om onze liquiditeitspositie te herbeleggen. Ook de technische ontwikkeling van de beurzen geeft hiervoor geen reden. Indien er zich positieve ontwikkelingen in bovengeschetst beeld voordoen en ons macro-economisch oordeel gunstiger wordt, zullen wij niet aarzelen de ruimte in onze huidige liquiditeitspositie te herbeleggen.